8月下旬以来，稳增长政策陆续出台，尤其地产政策力度超出市场预期，资金面有所收紧。截至9月8日，10年国债的最新数据统计，目前理财整体破净率2.77%，相比8月底提升8bps。市场逐步担忧，2022年底的理财负向循环是否会卷土重来？

　　目前，1年期MLF逐步成为10年国债定价的锚。与2022年底相比，MLF的相对位置更低，截至9月8日，10年期国债高于MLF利率约14bp，已基本接近定价的上限区间，部分机构认为，10年国债收益率继续上行的空间有限。从理财基本面来看，理财产品风险防御能力大幅增强，现金及银行存款的占比23.7%，同比提升9.6个百分点，部分理财子持续净买入，下半年理财规模有望恢复至29万亿元。

　　截至9月8日，10年国债利率从8月21日阶段性最低点2.53%上行15bps，已回归至7月底政治局会议期间水平，至今1个多月的深“V”走势，叠加理财破净率2.77%环比上升，市场投资者担忧“理财负反馈”的情绪提升明显。

　　当前阶段与2022年四季度存在一些相同之处，如市场调整之前主要品种点位下行至历史低位，市场杠杆率水平偏高，机构存在止盈兑现的动力，而且触发点都是由于政策预期上升，债市面临短期调整压力。

　　天风证券表示，虽然地产层面政策力度确实加大，但不构成宏观反转特征。从机构行为来看，杠杆和久期虽高，但是观察信用债表现，当前机构行为偏谨慎，信用利差没有出现2022年Q3阶段的显著下行，同时配置行为方面，现金及存款、公募基金占比上升，理财配置在赎回潮后学习效应增强，策略偏向稳健保守。

　　认为，同时与去年负向循环反馈开始发酵时的11月16日相比，去年理财破净率已经达到了4.91%，虽然破净率相比8月底提升8bps至2.77%，本次的净值压力仍较为有限。

　　2018年以来，1年期MLF逐步成为10年国债定价的锚，表现为10年国债收益率往往围绕1年期MLF利率上下波动cq9电子，不过2021年5月以来，“MLF通道”的带宽已经收窄至-15bp至15bp，10年国债收益率与1年期MLF利率之差在[-15,+15]bp区间内的交易日数，占全部交易日数的比例超过89%。广发证券认为，当市场存在货币宽松预期时，10年国债收益率通常低于MLF利率；当市场存在加息预期时，10年国债收益率可能稳定在MLF上方。

　　截至9月8日，10年期国债高于MLF利率约14bp，在市场预估的降息背景下，已基本接近定价的上限区间。当10年国债收益率明显高于MLF利率时，就存在一定套利空间，伴随买入力量增强，10年国债收益率会被压低cq9电子，直到套利空间消失。

　　中信固收认为，参考去年年底赎回潮后，10Y国债利率的高点在2.92%（即MLF利率+17bps）附近，即对应目前点位为2.67%，同时经济的预期偏弱，修复尚需一定时间，地方债务化解也需要维持相对低利率的环境，“10年国债利率上行到MLF上方20bps具有较大的阻力”，中信固收分析师在研报中表示。 图：10年国债利率走势 (%)

　　不过同时表示，短期来看，长端利率下行的驱动力也较弱，市场主要纠结两方面因素。一是本轮地产政策的效果及是否会有新增地产宽松政策出台；二是7月政治局会议提出制定一揽子化债方案，特殊再融资债发行或将重启，这是否会加大长端利率债的供给压力。

　　目前理财破净率有所提升，需要从根本性矛盾出发去理解。中金固收表示，首先需要看到是否能找到有效的买盘去承接理财的抛压，从当前时间点来看，农商行持续成为债券的最大买方，在9月前5个工作日净买入规模已达到2601亿元，表明债市目前已经具备了较强的配置价值。其次观察流动性，赎回潮往往因债券流动性不佳，导致流动性溢价过度压低债券自身价值，从而引来非理性的赎回和抛售。

　　表示金融，截至9月8日，银行理财存量规模较上月末 (8月31日) 上升2308亿元至27.43万亿元，维持7月以来整体缓慢上升的趋势，其中理财子规模较上月末上升2567亿元至23.26万亿元。反映在机构行为上，理财净买入规模为724亿元(前一周为792亿元) ，但与过去段时间不同，信用债成为上周理财的重点配置标的，净买入规模提升至345亿元。其他资管产品(包含银行理财委外通道) 本周净卖出224亿元，利率债及存单均由买转卖，是最主要的减持标的。

　　东吴证券表示，自8月15日央行超预期下调1年期MLF利率15BP和7天逆回购利率10BP后，8月下旬市场资金利率不降反升，并一度高于政策利率，资金成本总体偏贵。在此背景下，央行于9月7日和9月8日分别进行了3300亿元和3630亿元的逆回购操作，表明呵护流动性的态度未变，因而流动性这一点也不存在。

　　历史上来看，在短暂的负反馈冲击得以解决后，通常大幅上行的债券品种会先受流动性投放支持而出现利率回落，但最终决定后续利率走势的因素还是会回归到基本面和政策面。

　　投资者如何布局呢？建议，短期保持谨慎，适当缩短久期或是更优的选择，对于配置盘而言，目前的点位已经具备了较高的配置价值，或可逢高布局。cq9电子cq9电子cq9电子